Structura de finanțare a companiilor active în România – riscul invizibil

Mixul optim al acestor surse de finanțare este întrebarea esențială care macină orice director financiar atunci când se uită la structura de finanțare a propriei companii. Personal sunt preocupat de aceeași întrebare, atunci când mă uit la structura de finanţare a întregului mediu de afaceri local. În acest sens, am analizat situația financiară pentru toate companiile active în România în ultimii zece ani (perioada 2007-2016), și am constatat trei probleme care mă îngrijorează:

1. Creșterea gradului de îndatorare: în condițiile în care ponderea datoriilor în total active a crescut de la 65% (2007) la 72% (2016), mediul de afaceri activ în România a devenit cel mai îndatorat prin comparație cu restul țărilor din UE. Acest lucru se datorează distribuirii accelerate a dividendelor în anul 2017, în contextul diminuării impozitului pe dividend de la 16% la 5% începând cu Ianuarie 2016. Practic, în anul 2016 s-au distribuit dividende de aproximativ 43 mld RON, aproape cât nivelul cumulat din perioada 2008-2015. Aceasta a determinat scăderea capitalurilor proprii și creșterea dependenței companiilor de finanțarea externă. Care este gradul optim de îndatorare? Structura optimă de capital poate fi analizată în funcție de durata ciclului operațional: cu cât perioada dintre momentul achizitionării materiei prime și momentul incasării creanțelor aferente vânzării produselor finite este mai lungă, cu atât nevoia de investiții pe termen lung și capitaluri permanente este mai mare. Un ciclu operațional lung implică: mai multe investiții în active fixe, o nevoie de finanțare mai mare, asteptări mai mari ale acționarilor datorită investițiilor semnificative, ceea ce se traduce în marje mai ridicate. Această situație este specifică companiilor implicate în activitatea de producție de produse finite sau intermediare (pentru alte industrii). Reversul este o societate cu ciclu operațional scurt (ex: firmele de comerț), care de obicei are o cifră de afaceri mare, stocuri și/sau creanțe extinse corelate cu datorii mari pe termen scurt, capitaluri proprii și profituri reduse. Graficele următoare ilustrează structura optimă de capital în funcție de durata ciclului operațional. Desigur, aceste repere nu sunt obligatorii și trebuie considerate drept recomanadări de bune practici.

Ciclu operațional lung                                                    Ciclu operațional scurt

Ex: industria metalurgică, construcții                     Ex: comerțul cu amănuntul, servicii simple

2. Creșterea datoriilor contractate pe termen scurt, ceea ce alimentează presiuni asupra lichidității companiilor! Astfel, ponderea datoriilor pe termen scurt în totalul împrumuturilor contractate de către mediul de afaceri activ în România a crescut de la 59% (anul 2007) la 71% (anul 2016), conform cifrelor ilustrate în tabelul următor (calculele sunt realizate pentru toate companiile active în România).

 Tabel 1: Structura și orizontul datoriilor înregistrate de către mediul de afaceri

Sursa: Ministerul Finanțelor Publice, date prelucrate autor

3. Creșterea gradului de interdependență dintre companii și amplificarea riscului de contagiune – în condițiile în care creșterea gradului de îndatorare, în special în ceea ce privește orizontul pe termen scurt, a fost alimentată de extinderea creditului furnizor, prin prelungirea termenelor de plată între companii.  Mediul de afaceri a transferat în ultimii ani o parte semnificativă a creditului bancar către cel comercial (credit furnizor), acest lucru fiind de natură să intensifice relațiile între companiile private deoarece comportamentul a fost unul generalizat. Astfel, conform cifrelor prezentate în tabelul și graficul următor, nivelul creditului acordat de către întreg sectorul bancar companiilor private a fost de 76,6 mld RON în anul 2007, crescând cu doar 26 de mld RON pană în anul 2016. Spre deosebire de acesta, creditul comercial, reprezentat de suma tuturor creanțelor pentru toate companiile active, a crescut de cinci ori mai mult, înregistrând un avans de aproape 140 mld RON în perioada analizată. Anul 2016 indică un ușor recul al creditului comercial, în condițiile preferinței companiilor de a contracta credite bancare pentru a reduce termenul de plată către furnizori. Acest comportament este vizibil doar în rândul firmelor care au acces facil la finanțarea bancară, și este justificat de obținerea unui discount comercial de la furnizori mai mare comparativ cu dobânzile aferente creditelor bancare. În acest context, durata medie de încasare a facturilor a scăzut în anul 2016 la 104 zile, comparativ cu 114 zile în anul anterior. În ciuda acestui fapt, acest fenomen s-a temperat în pe parcursul anului 2017, și probabil va deveni foarte izolat în următorii ani, pe fondul creșterii dobânzilor din cauza creșterii presiunilor inflaționiste.

Sursa: Ministerul Finanțelor Publice, date prelucrate autor

Pe fondul acestor modificări structurale din economie, efectul de contagiune și propagare a unor șocuri negative de la o companie către alta fiind mult mai mare în prezent, comparativ cu perioada dinaintea crizei financiare anterioare. Practic, intrarea unei companii în insolvență generează, în momentul de fată, un șoc negativ către furnizori mai mare cu 73% (reprezentând intensitatea extinderii termenelor de plată între companii în ultimii zece ani), compartiv cu cel înregistrat în anul 2007. Fenomenul este observat în practică atunci când un client îți spune că nu își poate plăti factura deoarece el, la rândul lui, nu își incasează creanțele de la clienții săi (clientul clientului tău are o problemă). Bănuiesc că regăsesti foarte des acest motiv invocat din partea clienților tăi, deoarece neîncasarea facturilor de la clienți a devenit principala cauză pentru întârzierea la plată a furnizorilor.

În concluzie, problema finanţării deficitare a companiilor active în România constă în creșterea gradului de îndatorare pe termen scurt în contextul extinderii semnificative a creditului furnizor. Acest fenomen crește vulnerabilitatea companiilor la majorarea costului de finanțare, și amplifică riscul de contagiune dintre companii. Astfel, se creează premisele unei spirale contagioase care, deși este invizibilă acum, se poate propaga foarte rapid în următoarea recesiune! Având în vedere importanța structurii de finanțare a companiilor în dezvoltarea sustenabilă a acestora pe termen lung, am dedicat acestui subiect două capitole din prima mea carte, intitulată “De ce esuează companiile? 10 Greșeli și 100 Soluții”, Editura Publica, respectiv cap. 1 (Alinierea maturității activelor și pasivelor) și capitolul 9 (Politica dividendelor)

În articolul următor voi detalia etapele acestei spirale distructive, precum și care sunt sectoarele cele mai afectate de riscul contagiunii pe canalul comercial! Până atunci, vă recomand să țineți ochii larg deschiși, pentru a încerca să observați toate formele și mecanismele de propagare a riscului de contagiune, chiar daca acestea nu se văd la prima analiză! Pe curând!