Președinta Băncii Centrale Europene, Christine Lagarde, a spus miercuri că instituția se confruntă din nou cu un șoc energetic cu efecte încă neclare, pe fondul războiului din Iran, și a avertizat că BCE va reacționa în funcție de natura, amploarea și persistența acestuia. Mesajul central al discursului său a fost că politica monetară nu poate reduce prețurile energiei, dar trebuie să identifice momentul în care costurile mai mari riscă să se transmită în inflația generală prin efecte indirecte, salarii și anticipații inflaționiste.

Pe scurt

1. Christine Lagarde spune că zona euro a intrat din nou într-o perioadă de incertitudine profundă din cauza războiului din Iran și a noului șoc energetic.

2. BCE consideră că șocul actual este, deocamdată, mai puțin sever decât cel din 2022, mai ales din cauza unui context macroeconomic mai favorabil și a unui nivel mai redus al prețurilor la gaze.

3. Instituția avertizează însă că riscurile sunt neliniare și că, dacă șocul se intensifică sau persistă, transmiterea în inflația generală ar putea accelera.

4. BCE spune că va rămâne agilă, va decide de la ședință la ședință și va folosi scenarii adverse și severe pentru a calibra răspunsul politicii monetare.

În discursul susținut la conferința „The ECB and Its Watchers”, Christine Lagarde a pornit de la ideea că tabloul economic al zonei euro s-a schimbat abrupt în doar câteva săptămâni. Ea a spus că, dacă evenimentul ar fi avut loc mai devreme, discursul său ar fi fost cu totul diferit, întrucât economia încheiase anul cu un impuls solid de creștere, inflația ajunsese la 1,9% în februarie, iar consumul privat, investițiile în digitalizare și cheltuielile de apărare păreau să întărească motoarele interne de creștere. Dar, în formularea sa, BCE se află „din nou într-o lume diferită, ale cărei contururi nu sunt încă clare”.

Lagarde a spus că BCE își va ancora răspunsul în trei principii deja prevăzute de strategia sa de politică monetară. Primul este evaluarea naturii, amplorii și persistenței șocului înainte de luarea unei decizii. Al doilea este concentrarea pe riscuri, nu doar pe scenariul de bază. Al treilea este utilizarea unui set gradual de opțiuni de răspuns, în funcție de intensitatea și durata șocului și de felul în care acesta se propagă în economie. În esență, BCE transmite că nu vede răspunsul la șocurile energetice în termeni binari, de tipul „ignorăm” sau „reacționăm”, ci pe un spectru mai larg, în care politica monetară poate privi prin șocurile mici și temporare, poate ajusta moderat dacă abaterea de la țintă este mare dar nu persistentă, sau poate interveni mai ferm dacă inflația riscă să se îndepărteze semnificativ și durabil de țintă.

Un punct central al discursului este comparația cu șocul energetic din 2022. Lagarde a spus că, în prezent, există motive să se creadă că transmiterea în inflația generală ar putea fi mai redusă decât atunci. Ea a invocat trei diferențe principale. Prima este dimensiunea inițială a șocului. În 2022, prețurile petrolului și gazelor crescuseră deja masiv chiar înaintea invaziei ruse din Ucraina, iar după aceea Europa a pierdut brusc un furnizor care îi acoperea aproximativ 45% din importurile de gaze. Acum, deși petrolul a atins din nou niveluri comparabile, în jur de 130 de dolari pe baril, gazele au ajuns la aproximativ 60 de euro pe megawatt-oră, mult sub vârful de 340 de euro din august 2022.

A doua diferență este contextul macroeconomic. Lagarde a spus că, în 2022, economia europeană era mult mai vulnerabilă la transmiterea șocului, din cauza cererii reprimate după pandemie, a disfuncționalităților din lanțurile de aprovizionare, a deficitului de forță de muncă și a unei inflații deja ridicate, de peste 5%. În prezent, zona euro se află într-o recuperare moderată, fără acele dezechilibre pronunțate între cerere și ofertă, cu inflația aproape de țintă de aproape un an și cu o piață a muncii încă solidă, dar fără penurii acute de muncă. A treia diferență privește politica macroeconomică. În 2022, dobânzile BCE erau încă la minus 0,5%, iar achizițiile nete de active continuau, în timp ce politica fiscală era expansionistă. Astăzi, a spus Lagarde, dobânzile sunt în linii mari la nivel neutru, iar poziția fiscală este de asemenea neutră.

Totuși, discursul nu a fost unul liniștitor în sens clasic. Lagarde a insistat că există motive serioase de vigilență. Ea a amintit evaluarea Agenției Internaționale pentru Energie, potrivit căreia actuala perturbare este cea mai mare întrerupere de aprovizionare din istoria pieței globale a petrolului, și a spus că atacurile asupra infrastructurii energetice, în special asupra instalației Ras Laffan din Qatar în săptămâna precedentă, reduc probabilitatea unei normalizări rapide. În plus, ea a avertizat că rezervele globale de petrol sunt în curs de diminuare și că ultimele cargouri de GNL încărcate în Golf înainte de război abia acum ajung la destinație, ceea ce înseamnă că impactul integral al pierderii de aprovizionare nu s-a văzut încă pe deplin.

Una dintre cele mai interesante idei ale discursului este că riscurile inflaționiste nu sunt lineare. Lagarde a explicat că, în mod istoric, în zona euro, transmiterea energiei către inflația generală a fost mai degrabă excepția decât regula și că șocurile mici și de scurtă durată tind să rămână în mare parte limitate la componenta energetică. Dar ea a subliniat că această relație se schimbă atunci când șocul devine suficient de intens și persistent. Cercetările BCE arată că șocurile energetice mari au efecte disproporționat mai puternice asupra inflației, iar transmiterea lor depinde și de mediul macroeconomic în care se produc, inclusiv de puterea cererii, de tensiunile de pe piața muncii și de nivelul deja existent al inflației.

Lagarde a adăugat și un element comportamental important. Ea a spus că experiența recentă a inflației ridicate poate face ca firmele și salariații să reacționeze mai repede decât în trecut. În timpul valului inflaționist precedent, firmele au început să își ajusteze prețurile mai des, iar această experiență operațională a repricării rapide a rămas. De partea salariaților, reacția inițială fusese lentă după ani lungi de stabilitate a prețurilor, dar pe măsură ce inflația a crescut, oamenii au devenit mai atenți la evoluția prețurilor și mai predispuși să ceară compensații. Lagarde a spus că o întreagă generație a trăit acum primul său episod de inflație ridicată și s-ar putea să nu mai reacționeze atât de lent a doua oară.

Acest lucru explică de ce BCE insistă că răspunsul său va fi unul foarte atent calibrat. Lagarde a spus că instituția va continua să acționeze de la ședință la ședință, în funcție de date, fără a se angaja anticipat pe o traiectorie prestabilită a ratelor. Ea a subliniat că exact această flexibilitate îi lipsea BCE în 2022, când încă era legată de forward guidance privind achizițiile de active și dobânzile. Astăzi, în schimb, banca centrală consideră că poate reacționa la orice ședință, dacă este cazul. În paralel, BCE pune un accent mai mare pe scenarii și riscuri, nu doar pe proiecția centrală. Lagarde a spus că această abordare a fost deja înscrisă explicit în funcția de reacție a BCE în iulie 2025.

În discurs au fost prezentate și două scenarii elaborate de staff-ul BCE. Scenariul advers presupune că șocul se intensifică, dar rămâne relativ scurt, limitând propagarea sa în economie. În acest caz, inflația anuală ar urca cu aproape un punct procentual peste scenariul de bază în acest an, dar ar coborî abrupt până în 2028, în timp ce creșterea economică ar fi ceva mai slabă în 2026 și 2027, înainte de o revenire în 2028. Scenariul sever presupune un șoc mai intens, mai lung și cu propagare mai persistentă. În această variantă, inflația anuală ar fi semnificativ mai mare pe tot orizontul, cu aproape trei puncte procentuale peste scenariul de bază în 2027, și nu ar reveni la țintă în perioada de proiecție, în timp ce creșterea ar fi vizibil mai slabă în 2026 și 2027.

Lagarde a insistat că BCE va urmări foarte atent semnalele de transmitere. Printre acestea se numără evoluțiile de pe piețele de mărfuri, anticipațiile firmelor privind prețurile de vânzare, dovezile microeconomice privind modificarea prețurilor și indicatorii salariale. Ea a readus în discuție și ideea de „tit-for-tat inflation”, explicând că, dacă firmele își cresc disproporționat prețurile, acest lucru poate declanșa un răspuns echivalent din partea salariaților, amplificând spirala prețuri-salarii. În același timp, a spus că BCE va monitoriza și partea de cerere, pentru că un șoc negativ de ofertă poate slăbi cererea și, astfel, poate limita capacitatea firmelor de a transfera costurile și a lucrătorilor de a obține creșteri salariale. Ea a remarcat că încrederea consumatorilor a scăzut în Europa mai mult decât după atacurile din 11 septembrie și războiul din Kuweit din 1990, dar mai puțin decât după invazia rusă a Ucrainei. Dacă gospodăriile își cresc economisirea preventivă pentru a face față facturilor mai mari la energie, transmiterea ar putea rămâne mai limitată.

Un rol important îl va avea și politica fiscală. Lagarde a spus că măsurile țintite ale guvernelor pot ajuta la amortizarea șocului, prin reducerea cererii de energie și compensarea gospodăriilor cu venituri mici. În schimb, măsurile generale și fără termen clar de expirare riscă să susțină excesiv cererea și să întărească transmiterea șocului în inflație. Aceasta este una dintre puținele trimiteri directe la rolul guvernelor naționale în gestionarea consecințelor noului conflict energetic.

În partea finală a discursului, Lagarde a spus că este prea devreme pentru a spune unde se află exact BCE pe spectrul posibil al reacțiilor, dar a insistat că instituția intră în acest șoc dintr-un punct de plecare mai bun decât acum patru ani. Politica monetară este, în linii mari, neutră, inflația a fost la țintă timp de aproximativ un an, iar anticipațiile inflaționiste pe termen lung rămân bine ancorate. Totuși, ea a adăugat că, deși BCE nu va acționa înainte de a avea suficiente informații despre mărimea, persistența și propagarea șocului, angajamentul său de a livra o inflație de 2% pe termen mediu rămâne „necondiționat”. În traducere română, ea a spus că BCE nu va fi paralizată de ezitare și că angajamentul său pentru o inflație de 2% pe termen mediu este necondiționat.